한국타이어 주가 앞으로 더 기대되는 이유 (판가인상 영향)

2Q 2022 실적 Review

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한국타이어앤테크놀로지가 2분기 실적을 발표했습니다. 매출액은 2.04조 원으로 YoY +13% 증가로 컨센서스를 +8% 상회했고 영업이익은 1,753억 원으로 YoY -6.3% 감소했지만 컨센서스를 +12% 상회했고, OPM 영업이익률은 8.6%로 YoY -10.4% 감소했지만 QoQ +7% 증가하면서 어닝 서프라이즈를 기록했습니다.

 

이 처럼 어닝 서프라이즈를 기록한 주요 배경은 바로 인플레이션 환경에 급등하는 원재료비에 맞춰 높은 가격전가력을 보유한 동사가 타이어 판가 인상을 통해 매출 증대와 이익을 방어했기 때문입니다.

 

작년까지만 하더라도 역대 최고 물류비, 타이어 코드, 합성고무, 카본블랙, 비드와이어 같은 원재료비의 상승이 가파르게 나타나면서 영업이익 추정치가 낮아졌고 여기에 글로벌하게 강한 통화정책 영향으로 수급이 크게 빠지면서 주가가 고점 대비 크게 하락했습니다.

 

하지만 이를 극복하기 위해서는 타이어 판가 인상 가능 여부가 매우 중요했는데 동사는 글로벌 Tier 2로 타이어 시장에서 높은 경쟁력을 가지고 있어 이에 따른 판가 인상을 수차례 실현해왔습니다.

 

그러면서 동사는 급등하는 인플레이션 환경에 대비해 판가 인상을 통해 극복하고 있고 이는 결국 이번 2분기 실적이 예상보다 좋게 나온 결정적 요인이라고 볼 수 있습니다.

 

개인적으로 동사는 내년 하반기까지 높은 영업이익과 OPM를 기록할 것으로 보이는데 그 이유에 대한 투자 포인트를 말씀드리겠습니다.

 

BEV 타이어 iON

 

투자 포인트

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1) 마진 스프레드 개선

인플레이션 시대에 있어 기업의 판가 인상은 매우 중요한 투자 포인트 중 하나입니다. 왜냐하면 급등하는 원재료비에 맞춰 가격 인상을 실현해야 이익을 방어할 수가 있고 시간이 지나 원재료비가 하락한다면 이에 따른 C(비용)과 P(가격)의 마진 스프레드는 더욱 벌어지기 때문입니다.

 

대표적으로 음식료 기업들이 인플레이션 환경에서 아주 좋은 모습을 보입니다. 하지만 이는 음식료뿐 아니라 높은 가격전가력을 가진 한국타이어도 포함이 되는데 전방 고객사들의 생산 둔화와 운반비/재료비 상승으로 비용 상승분의 판가 전가가 지속되어 왔고 비용들도 추가적인 상승보단 안정화될 가능성이 높다는 점에서 부정적 비용 구간의 막바지를 통과하고 있다고 생각합니다. (7월부로 인플레이션 Peak-out 형성)

 

올해 1분기까지만 하더라도 작년 4분기 대비 코드 가격, 합성고무, 카본블랙, 비드와이어 등 원재료비가 상승했는데 이에 동사는 곧바로 1분기에 추가적으로 가격을 인상한 바가 있습니다.

 

판가 인상분은 3개월 정도 후행하여 매출에 반영되고 인상분이 누적되면서 영향을 준다는 점에서 판가 인상은 추가적인 매출을 상승시키는 요인이 될 것입니다. 

 

이 같은 높은 가격 전가력을 보유한 동사는 하반기 하락하고 있는 원자재 가격 사이클에 맞춰 P와 C의 마진 스프레드가 더욱 개선되는 모습을 보일 것으로 생각합니다. 

 

최근 6월 중순을 기점으로 모든 원자재 가격이 하락하고 있으며 동사의 큰 영향을 주는 물류비와 운임비도 고점 대비 하락하는 모습을 보이며 인플레이션이 둔화되는 싸이클로 접어들고 있습니다. 

 

그리고 동사는 이미 수차례에 걸쳐 판가 인상을 실현했기 때문에 앞으로는 P-C 마진 스프레드가 확대되는 싸이클로 접어들 것으로 판단되고 이는 동사의 매출, 영업이익, OPM을 모두 상승시키는 요인이 될 것입니다.

 

2) Q의 증가 (판매량)

동사는 주로 신차에 B2B로 거래되는 OE 타이어 비중이 4, 고객에게 B2C로 판매되는 RE타이어에 비중을 6 정도로 가져가고 있습니다. 모두가 알다시피 그동안 완성차 판매는 자동차 반도체의 공급 부족으로 인해 크게 타격을 받으며 원활하게 생산되지 못했고 이는 결국 코로나 이전 대비 OE 타이어의 20~30% 정도의 물량이 빠지는 결과를 보였습니다.

 

이 같은 생산 둔화는 결국 동사의 OE 타이어의 판매 감소로 이어졌고 이는 실적에 타격을 줄 수밖에 없었습니다. 하지만 올해 상반기를 시작으로 완성차 업체들이 생산이 점차 회복되어가고 있는 모습을 보이고 있고 하반기에는 자동차 반도체 수급 차질로 인한 완성차 생산의 차질이 많이 줄어들 것으로 보입니다.

 

그렇게 된다면 동사의 경우 B2B로 거래되는 완성차의 OE 타이어 판매를 더욱 많이 할 수 있게 되고 이는 결국 Q 판매량의 증대로 이루어질 것입니다.

 

그리고 현재 여전히 완성차에 대한 재고는 부족하고 대기 수요는 견조하기 때문에 하반기로 갈수록 효과가 더욱 나타날 것으로 판단됩니다. 그렇다면 동사의 매출은 늘어날 것이고 그동안의 재고들도 줄일 수 있게 될 것입니다.

 

그리고 동사의 OE 타이어 판매 감소가 나타나도 실적을 방어할 수 있었던 또 다른 요인은 바로 RE타이어에 대한 수요가 견조했기 때문입니다.

 

현재 유럽은 전쟁 영향으로 RE타이어에 대한 수요가 줄어들었지만 그 영향은 크지 않고 미국은 현재 드라이빙 시즌에 돌입하면서 여전히 수요가 나타날 것이고 중국 또한 락다운 해제로 인해 이동수요가 늘어나면서 타이어에 대한 수요가 견조할 것으로 보입니다.

 

한국도 마찬가지로 위드 코로나 영향으로 타이어 수요가 견조하고 통상 B2B로 거래되는 OE 타이어보다 B2C로 거래되는 RE타이어에 대한 마진이 더욱 크기 때문에 OE 타이어가 늘어나고 RE타이어 수요가 여전히 견조하다면 이는 동사가 하반기에도 높은 실적을 보일 수 있는 두 번째 투자 포인트로 생각할 수 있습니다.

 

3) MIX 개선 (고인치, BEV)

국내 3사 타이어업체의 고인치 타이어 비중이 해마다 늘어나는 추세인데 18인치 이상 고인치 타이어의 평균 ASP는 저 인치 대비 15~20% 높고, 수익성이 30%가량 높아 타이어 업체들의 영업이익 증가에 기여할 것입니다.

 

대표적인 예가 2021년에는 원자재 가격 상승과 해운 물류대란 등으로 매출원가가 크게 늘었지만 오히려 영업이익률은 2020년 대비 늘어났는데 이 같이 OPM을 견인한 핵심 요인은 바로 고인치 타이어 비중을 늘리면서 MIX 개선을 보여주었기 때문입니다. 

 

동사는 이 같이 고인치 타이어 비중을 높여가는 MIX 개선을 계속해서 보여주고 있고 이는 OPM이 점진적으로 늘어날 것으로 보입니다. 

 

MIX 개선은 고인치 타이어의 비중을 늘리는 것뿐 아니라 바로 전기차용 타이어 BEV 전용 타이어의 비중 확대도 해당되는데 동사는 28년까지 BEV OE 타이어 공급을 20% 증가하는 것을 목표로 한다고 밝혔고 그리고 빠르게 전기차 타이어 시장의 점유율을 가지고 가기 위해 지난 5월 타이어 브랜드를 출시했습니다.

 

또한 테슬라의 모델 3, 모델 Y에 19인치 타이어를 납품하고 있고 기가 상하이의 생산량이 더욱 늘어난다는 가정하에 동사의 BEV 타이어 매출도 더욱 늘어날 것입니다. 여기에 폭스바겐과의 계약도 공급 체결 얘기가 나와 BEV 시장에서의 점유율을 늘려가고 있습니다. 

 

아직 BEV 시장에서의 점유율 확대에 따른 실적 개선이 나타나려면 시간이 단기간으로는 이루어지기 힘들지만 그래도 이 같은 고인치 타이어 비중 확대, BEV 타이어 점유율 확대 등을 통한 동사의 MIX 개선 목표는 긍정적으로 볼 수 있습니다.

 

결론

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앞서 말씀드린 투자 포인트대로 동사는 하반기 그리고 내년에는 1) P-C 스프레드 마진 확대, 2) OE 타이어 증가, 3) RE타이어 수요 견조 4) MIX 개선 등을 통해 Q, P 상승, C 감소로 매출과 영업이익 그리고 영업이익률 OPM까지 늘어날 것으로 보입니다. 

 

물론 2분기 실적을 보더라도 아직까지는 높은 원재료와 각종 인플레이션 영향이 여전히 큰 수준으로 존재하지만 시간이 지날수록 이는 줄어들 것을 판단됩니다. 

 

현재 주가가 실적 발표 후 많이 상승했지만 그래도 여전히 저평가 국면이라고 생각합니다 그 이유는 글로벌 타이어 업체들의 23년 12개월 선행 PER을 평균값을 적용하면 8.5~ 9배 수준이고 여기에 23년 12개월 선행 EPS를 곱하면 대략 목표주가가 43,500~ 47,000원 수준이기 때문에 아직 더 올라갈 여력이 있다고 생각합니다.

 

(작년 여름 동사의 주가가 많이 하락했을 때 글로벌 타이어 경쟁력을 비교했을 때 인플레이션이 결국 완화된다면 이 기업은 현재 주가가 싼 것이라고 판단한 것이 옳았고 이전에 계속 제가 썼던 글의 투자 포인트들이 시간이 지날수록 맞아떨어지고 있네요)