인플레이션 시대의 투자 전략 - 가격이 많이 싸보이는 기업이 생겼다

명목 GDP 성장 기대

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올해 경제 성장에 대한 연준 전망과 시장 컨센서스는 강한 기업이익 증가를 예고하고 있습니다. 기업이익은 인플레이션이 포함된 명목 값이기 때문에 장기 추세를 보면 명목 GDP에 강하게 연동되곤 합니다. 현재 실질 GDP 성장률과 인플레이션의 합으로 가늠해 본 올해 명목 GDP 성장률 기대치는 곳곳에서 상향 중에 있습니다.  

 

3개월 만에 수정된 연준 경제전망에서는 올해 실질 GDP 성장률이 1.2% p 하향 조정되었지만 PCE 물가 상승률이 1.7% p 상향되어 결과적으로 명목 GDP 성장률이 기존 전망 대비 0.5% p 높아졌습니다. 시장 컨센서스 변화도 유사한데 강한 인플레이션 전망에 의해 명목 GDP 성장 기대가 높아지고 있는 상황입니다.

 

올해 S&P 500 EPS 증가율 컨센서스는 명목 GDP 성장률과 유사한 경로를 그리고 있는데 올해는 펜데믹 이후 지난해 기업이익이 급증한 뒤 이익 증가율이 크게 낮아질 수밖에 없는 시점이기 때문에 역기저효과로 인해 지난해 두 자릿수 증가율을 기록했던 EPS는 올해 한 자릿수 증가율로 낮아질 전망입니다.

 

그러나 최근 명목 GDP 전망처럼, S&P 500의 이익 증가율 컨센서스가 상향되고 있는데 어떠한 이유로 이익 증가율 컨센서스가 상향되고 있는지 말씀드리겠습니다.

 

 

인플레이션 수혜 업종

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개념적으로 보면 기업이익과 명목 GDP가 높은 상관관계를 가지고 있지만 올해처럼 인플레이션에 의해 주도되는 명목 GDP 성장 구간에서는 인플레이션이 업종별 이익에 미치는 상방, 하방 압력을 고려해야 합니다. 최근 기업 이익 증가율 컨센서스가 조금씩 높아지고 있는데 여기에는 에너지 업종의 기여가 크게 작용되고 있습니다.

 

반면 원자재 가격 상승의 수혜가 있는 에너지, 소재 업종 이외의 경기민감 업종들은 올해 이익 증가율 기대치가 낮아지고 있는데 이러한 양상은 올해처럼 인플레이션이 명목 GDP 성장을 견인했던 과거 사례에서도 확인할 수 있습니다. 

 

2000년대 이후 명목 GDP 성장 중 인플레이션 기여가 절반을 넘은 시기는 06년, 08년, 11년인데 06년과 11년에는 명목 경제 성장과 함께 EPS 증가율이 개선되었는데 이때 공통적으로 기업이익 증가에 크게 기여한 것은 에너지 업종이었습니다.  

 

반면 경기소비와 커뮤니케이션 서비스 업종 실적이 각 시기에 상대적으로 부진한 흐름을 겪었는데 08년에는 경기침체 초반이었던 만큼 EPS가 전년비 감소세로 전환했는데 에너지 업종의 이익은 늘어난 반면 금융, 산업, 경기소비 업종 실적은 크게 악화되었던 경험이 있습니다.

 

이 같은 사례를 현재 한국 증시인 코스피, 코스닥에 비교해보면 왜 계속해서 상승하는 원자재 가격에 따라 코스피와 코스닥 기업이익 추정치가 하향 조정되는지 단번에 이해가 가실 겁니다. 중간 제조업 특성을 띄는 우리나라 산업 특성상 상승하는 원자재 가격에 따른 이익 하향이 나타날 수밖에 없기 때문입니다. 

 

에너지 기업이 많이 포진된 S&P 500 지수 특성상 이 같은 에너지 업종들의 이익 증가 컨센서스가 상향되어 덩달아 S&P 500 컨센서스도 상향 조정되는 모습을 보이고 있습니다.

 

에너지를 제외한 업종과 투자 전략

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우크라이나 전쟁 이후 인플레이션으로 인한 기업들의 비용 부담은 한동안 이어질 것입니다. 미국과 영국에 이어 EU까지 러시아 에너지 금수 조치 논의를 진행하고 있는데 에너지 공급망 혼란으로 가격이 높은 수준을 유지할 수 있는 환경이기 때문입니다. 

 

기업들은 비용이 늘어난 만큼 가격 전가로 대응하고 있지만 인플레이션으로 실질 수요가 둔화될 수 있다는 우려도 상존하고 있어 전쟁 이후 에너지뿐 아니라 식료품 공급망까지 불안해지면서 가계의 인플레이션 부담이 가중되고 있습니다. 현재 높아진 기름값으로 인해 국내 도로의 차량 운행이 줄어든 것만 봐도 실질 수요 둔화를 짐작할 수 있습니다.

 

현재 가계의 단기 기대 인플레이션은 금융위기보다 높은 수준을 기록하고 있는데 과거 인플레이션 우려가 높아질 때마다 가계 소비심리와 실질 소매판매가 약해졌던 경험이 있어 결국 원자재 가격 상승 시 수혜가 있는 일부 업종을 제외하면 비용 부담과 실질 수요 둔화로 기업이익 모멘텀 둔화 우려가 더욱 커질 수밖에 없습니다.

 

하지만 현재 에너지 기업들의 이익 증가율이 상향된다고 하더라도 현재 많이 주가가 상승한 에너지 기업을 매수하는 것은 개인 투자자로서 당연히 위험한 일이기 때문에 오히려 지금은 상승하는 원자재 값에 의해 이익 컨센서스가 하향되는 기업의 투자하는 것이 더욱 효과적일 겁니다. 

 

현재 같은 인플레이션과 우크라이나 러시아 전쟁이 장기간 지속되기보다 정확하지는 않지만 확률상 올해 하반기가 되면 안정적인 모습을 보일 거고 덩달아 에너지, 물류비, 운임비, 인건비, 원재료비 등 현재보다 안정화될 것입니다.

 

만약 하반기에 안정화가 된다면 그동안 이 같은 대외비용으로 영업이익 마진이 감소한 기업들은 다시 이익이 턴어라운드 될 것이고 그렇다면 현재 많이 떨어진 주가는 오히려 매수의 기회가 되는 것입니다.

 

그렇기 때문에 앞으로 대외비용이 더 이상 상승하지 않고 안정화된다면 지금은 상승하는 인플레이션으로 수혜를 받은 업종을 매수하는 것이 아닌 피해를 받는 업종을 사는게 맞다고 생각합니다 여기에 가격 전가력을 갖춘 기업을 사는 것이 향후 이익 스프레드가 개선될 것이기 떄문에 더욱 좋을 것으로 생각합니다.